在眾多的火鍋吃法中，風(fēng)云君最愛的就是鴛鴦鍋。一半是烈火紅油，一半是清湯寡水，如此鮮明的對比，像極了同為港股上市的兩家連鎖火鍋企業(yè)——海底撈（06862.HK）和呷哺呷哺（00520.HK）。
一、 “小清新”也曾風(fēng)光無限
2018年9月，海底撈于香港聯(lián)交所正式上市。
作為連鎖火鍋行業(yè)的龍頭品牌，海底撈近年來在餐飲行業(yè)里一直是風(fēng)頭無二、霸氣側(cè)漏。市場上關(guān)于海底撈為何能夠成功的探討也是餐飲業(yè)熱度持續(xù)不衰的話題之一。
風(fēng)云君無意贅述，還是老規(guī)矩，嚴(yán)格遵循財報的公開披露，用數(shù)據(jù)還原公司最真實的一面。
就在海底撈上市的當(dāng)月，海底撈的同行、另一知名連鎖火鍋品牌呷哺呷哺也同樣引起了市場的廣泛關(guān)注，只是起因卻是一起被外界稱為“老鼠門”的食品安全事件。
雖然外行的風(fēng)云君難以判斷，呷哺呷哺對于此事的處理方式是否稱得上是合格的“危機(jī)公關(guān)”。不過，相比后來的“刪聲明”、“告騰訊”等一系列操作，公司的股價表現(xiàn)卻似乎沒那么“硬氣”。
事實上，公司股價從2018年下半年便開始下跌，在“老鼠門”事件發(fā)生后更是雪上加霜，股價至今仍未超過去年的最高水平17.99港元。
相比那邊風(fēng)風(fēng)光光上市的火鍋行業(yè)老大海底撈，呷哺呷哺在2018年的遭遇只能用“流年不利”來形容。
當(dāng)然，上述事件只能算是一個插曲，畢竟在餐飲行業(yè)，誰家還沒有被揭過短、爆過料呢？比如，海底撈的北京門店在2017時也曾出現(xiàn)食品衛(wèi)生問題。
回到呷哺呷哺。2014年在香港聯(lián)交所上市，上市之初，呷哺呷哺也曾因“連鎖火鍋第一股”的名頭威震港股江湖。
同時，呷哺呷哺餐廳統(tǒng)一采用“新中式禪風(fēng)”的裝修風(fēng)格，桌椅使用傳統(tǒng)木制工藝，空間裝飾多采用青磚、紙燈、花格、流水、石頭、青竹、羅漢松等中式禪意風(fēng)格元素，用餐環(huán)境相當(dāng)“小清新”。
此外，呷哺呷哺旗下的另一火鍋品牌“湊湊”同樣沿襲了呷哺呷哺餐廳的古典風(fēng)格，并且結(jié)合“火鍋”和“茶飲料”概念，推出了火鍋加茶憩的新型用餐模式。
近年來，“中國風(fēng)”再度興起并廣泛應(yīng)用于流行文化領(lǐng)域。很早便成功把“中國風(fēng)”和“火鍋”這兩個概念結(jié)合的呷哺呷哺，堪稱是走在潮流前線的餐飲業(yè)時尚Icon。
“連鎖火鍋第一股”對陣“川味火鍋龍頭”：海底撈，呷哺呷哺，各自精彩著
二、海底撈vs呷哺呷哺
俗話說，民以食為天。自古以來，中華飲食文化多種多樣，而擁有超過1700年歷史的火鍋是最具代表性的中式菜品之一。
“連鎖火鍋第一股”對陣“川味火鍋龍頭”：海底撈，呷哺呷哺，各自精彩著
根據(jù)Frost＆Sullivan的調(diào)查，在中國餐飲行業(yè)中，火鍋占據(jù)了最大的市場份額。按2017年的收入計，其市場份額為13.7%，高達(dá)4,362億元。
在中國，火鍋主要分為三類：川式火鍋、粵式火鍋和蒙式火鍋。根據(jù)Frost＆Sullivan的調(diào)查，以麻辣口味聞名的川式火鍋占據(jù)中國火鍋市場份額的64.2%（按2017年收入計）。
川式火鍋品牌最為典型的代表便是海底撈。 根據(jù)Frost＆Sullivan的數(shù)據(jù)，2015-2017年，海底撈連續(xù)三年成為中國火鍋行業(yè)排名第一的品牌，2017年的市場份額為2.2%。
呷哺呷哺主打的則是非傳統(tǒng)的臺式小火鍋，在被“川粵蒙”三大火鍋流派占領(lǐng)的火鍋市場里，呷哺呷哺可謂是火鍋界中的“小清新”。而“小清新”呷哺呷哺在2017年的市場份額為0.8%，在中國火鍋行業(yè)中排名第三。
值得一提的是，中國火鍋行業(yè)高度分散。 以2017年收入計，前五大火鍋品牌僅占市場份額的5.5%。
此外，海底撈和呷哺呷哺的消費(fèi)者定位也有所不同。 根據(jù)各自年報的披露，2018年，海底撈和呷哺呷哺的人均消費(fèi)額分別為101元和53元，分別定位中高端火鍋市場和大眾火鍋市場。
根據(jù)Frost＆Sullivan的調(diào)查，以2017年營業(yè)額計，大眾火鍋市場占據(jù)的份額最大，高達(dá)70%（約3,068億元），其次為中高端火鍋市場，占據(jù)了28%的市場份額（約1,240億元）。
不過，中高端火鍋市場的增速要高于大眾火鍋市場。
根據(jù)Frost＆Sullivan的統(tǒng)計，2013-2017年，中高端火鍋市場和大眾火鍋市場的CAGR分別為14%和11%。Frost＆Sullivan預(yù)計，2017-2022年，中高端火鍋市場會繼續(xù)保持領(lǐng)先于其他火鍋市場的增速。
我們來看看，火鍋行業(yè)老大和老三、即分別代表中高端市場和大眾市場的海底撈和呷哺呷哺的營業(yè)收入表現(xiàn)又如何？
2015-2018年，海底撈和呷哺呷哺營業(yè)收入的CAGR分別為43%和25%。2018年，海底撈的營業(yè)收入為170億元，同比增長60%，而呷哺呷哺的營業(yè)收入為47億元，同比增長29%。
可見，海底撈近年來的成長速度相當(dāng)驚人，遠(yuǎn)超過呷哺呷哺和行業(yè)平均水平。2015年，海底撈的營收規(guī)模是呷哺呷哺的2.4倍，到了2018年，這一數(shù)字已變成3.6倍。
三、主要收入來自餐廳業(yè)務(wù)
無論是海底撈還是呷哺呷哺，其絕大部分收入都來自餐廳業(yè)務(wù)。
2018年，海底撈和呷哺呷哺的餐廳業(yè)務(wù)營業(yè)收入分別為165億元和46億元，分別占各自當(dāng)年營收的97%和98%。
而其他的一些業(yè)務(wù)，比如外賣、銷售調(diào)料和周邊產(chǎn)品等，均對兩家公司的收入影響很小。
目前，海底撈和呷哺呷哺的餐廳均為直營。
不過，與海底撈旗下全為單一中高端品牌“海底撈”餐廳不同，呷哺呷哺旗下不僅有主打的大眾品牌“呷哺呷哺”餐廳，還包括2017年才設(shè)立的中高端品牌“湊湊”餐廳。
2015-2018年，呷哺呷哺和海底撈的門店數(shù)量分別以20%和47%的CAGR快速擴(kuò)張。截至2018年，呷哺呷哺和海底撈分別擁有934家（其中48家為“湊湊”餐廳）和466家餐廳。
其中，海底撈和呷哺呷哺于2018年新開的門店數(shù)量分別為193家和175家，各自的當(dāng)年新開張門店數(shù)量均創(chuàng)下其歷史新高。
目前，海底撈的466家餐廳中，有430家位于中國內(nèi)地，其余36家分布于港澳臺及韓國、新加坡、日本、美國和加拿大等海外地區(qū)。
與擁有海外擴(kuò)張計劃的海底撈不同，目前呷哺呷哺的全部餐廳均位于中國內(nèi)地，且有將近三分之一的餐廳在北京。
2018年，呷哺呷哺在全國共有886家主品牌“呷哺呷哺”餐廳，其中309家位于北京，占比達(dá)34.9%。
北京之所以成為呷哺呷哺的“大本營”，與公司的成長歷史和管理層決策有關(guān)。
1999年，呷哺呷哺在北京開設(shè)其第一家餐廳——北京西單明珠餐廳。
2003年，呷哺呷哺憑借其獨具特色的“一人一鍋”火鍋模式火爆京城和北方地區(qū)。
不過，直到2010年，呷哺呷哺才進(jìn)入上海市場。
目前，上海成為呷哺呷哺在南方地區(qū)最重要的單一城市市場，擁有82家主品牌餐廳，僅次于北京（309家）和天津（81家）。
近年來，呷哺呷哺仍在不斷開拓南方市場，其中擴(kuò)張步伐最快的當(dāng)屬2015年和2018年。
2015年，呷哺呷哺餐廳覆蓋的省份從上一年末的6個增加到8個，覆蓋的城市也從29個增加到42個。
2018年，呷哺呷哺的門店擴(kuò)張步伐更為驚人，當(dāng)年覆蓋的省份已高達(dá)20個，比上一年增加了7個，覆蓋的城市數(shù)也從82個增加到111個。
呷哺呷哺于2017年新設(shè)立的中高端火鍋品牌“湊湊”的擴(kuò)張速度也相當(dāng)迅猛。2017年，全國共有21家“湊湊”餐廳，而截至2018年末，“湊湊”餐廳數(shù)已增至48家，同比增速高達(dá)129%。
總的來說，無論是火鍋行業(yè)的老大海底撈還是老三呷哺呷哺，近年來在門店擴(kuò)張方面都顯現(xiàn)出相當(dāng)迅猛的態(tài)勢。
而在這匆匆的擴(kuò)張步伐之下，兩家公司的業(yè)績表現(xiàn)又如何呢？
“同店”在餐飲行業(yè)中指的是在某一年度內(nèi)持續(xù)經(jīng)營的門店，因此“同店“的表現(xiàn)可作為考察餐廳在持續(xù)經(jīng)營期內(nèi)平均業(yè)績表現(xiàn)的行業(yè)指標(biāo)。
呷哺呷哺在除了2017年外，基本上每年的同店銷售額增長率都不超過5%。
其中，呷哺呷哺在2015年和2018年的同店銷售增長率分別為-4%和2.3%，為歷史較低水平，而這兩年正好是呷哺呷哺在全國范圍內(nèi)擴(kuò)張最快的兩年。
可見，呷哺呷哺過去幾年里過快的擴(kuò)張步伐，給其現(xiàn)有餐廳銷售額的增長帶來了不利影響。
海底撈同樣受到門店擴(kuò)張過快的影響。雖然海底撈的同店銷售額在2016-2017年連續(xù)保持14%的高增長，但到了2018年，同店銷售額增長率突然腰斬至6.2%，不過仍高于呷哺呷哺的2.3%。
對于餐飲行業(yè)來說，餐廳的客流密度可通過“翻座（桌）率”這一指標(biāo)來反映。
對于以“一人一鍋”小火鍋模式經(jīng)營的呷哺呷哺來說，翻座率指的是經(jīng)營期間內(nèi)每個座位的平均每天利用次數(shù)，而對于經(jīng)營傳統(tǒng)火鍋的海底撈來說，翻桌率則是指經(jīng)營期間內(nèi)每張桌子的平均每天利用次數(shù)。
2013-2018年，呷哺呷哺的翻座率不斷下跌。2018年，呷哺呷哺的翻座率從上一年的3.3次跌至2.8次，出現(xiàn)了2015年至今的最大下跌幅度。
而海底撈的翻桌率從2015年開始一路上升，直到2018年，海底撈的翻桌率保持與去年同等水平，即5次。
可見，在餐廳客流密度上，呷哺呷哺和海底撈的表現(xiàn)如同青銅與王者。
“顧客人均消費(fèi)”，即“客單價”這一指標(biāo)對于餐飲行業(yè)來說同樣關(guān)鍵。
2015-2018年，海底撈和呷哺呷哺客單價的CAGR分別為4.4%和3.3%?？梢?，定位“中高端火鍋市場”的海底撈，近年來顧客人均消費(fèi)水平的總體增速要快于定位“大眾火鍋市場”的呷哺呷哺。
不過，海底撈客單價的每年增幅要比呷哺呷哺平穩(wěn)。2018年，海底撈和呷哺呷哺的顧客人均消費(fèi)分別突破100元和50元的大關(guān)，達(dá)到101.1元和53.3元，分別同比增長3.5%和10%。
對于客單價在2018年大幅提高的原因，呷哺呷哺在年報中表示，是由于公司“繼續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，定期推出新品”導(dǎo)致。
不過，對于定位為消費(fèi)者價格敏感度較高的大眾火鍋市場，且同店銷售額的增長明顯受到新店擴(kuò)張擠壓、翻座率連年下降的呷哺呷哺來說，這種“變相提價”的策略能維持多久呢？
四、外賣業(yè)務(wù)，會是下一個業(yè)績增長點嗎？
雖然海底撈和呷哺呷哺97%以上的營收均來自餐廳業(yè)務(wù)，外賣業(yè)務(wù)對于公司目前收入的影響幾乎可以忽略不計，但風(fēng)云君仍忍不住多嘴叨叨一下呷哺呷哺的這塊近年來增速最快的新業(yè)務(wù)。
外賣平臺的“百團(tuán)大戰(zhàn)”依然歷歷在目，兩大外賣巨頭美團(tuán)和餓了么相互拼著“誰燒錢更狠”也要吃下的外賣市場，讓我們對外賣行業(yè)的未來發(fā)展充滿期待。
而作為傳統(tǒng)餐飲行業(yè)知名品牌的海底撈和呷哺呷哺自然也不愿意錯過這個新市場。
2015-2018年，海底撈和呷哺呷哺外賣收入的CAGR分別高達(dá)64%和93%。2018年，海底撈和呷哺呷哺的外賣收入分別為3.24億元和1,620萬元，分別同比增長48%和28%。
海底撈早在2010年已開展外賣業(yè)務(wù)。在風(fēng)云君看來，海底撈的外賣業(yè)務(wù)純粹只是其餐廳業(yè)務(wù)的延續(xù)，目的是為了擴(kuò)大品牌知名度和增加用戶粘性。
海底撈表示，對于外賣顧客，海底撈力求提供與堂食顧客同樣細(xì)微入至的服務(wù)體驗，包括讓配送人員替外賣顧客準(zhǔn)備餐桌、為每份外賣訂單免費(fèi)提供小吃、口香糖和發(fā)帶等。
呷哺呷哺雖然在2016年才開始推出外賣業(yè)務(wù)，但卻更注重業(yè)務(wù)模式上的創(chuàng)新。
呷哺呷哺在2016年推出了名為“呷哺小鮮”的火鍋外賣品牌，在2017年再度推出名為“呷煮呷燙”的外賣品牌。
呷哺呷哺表示，“呷哺小鮮”火鍋外賣業(yè)務(wù)的推出是為了充分利用午、晚餐高峰時段以外的營業(yè)時間，以提高經(jīng)營業(yè)績，而“呷煮呷燙”的推出則是為了進(jìn)一步填補(bǔ)火鍋外賣市場每年4-9月的淡季。
從年報的描述來看，呷哺呷哺似乎對其外賣業(yè)務(wù)寄予厚望，并期望外賣收入成為新的業(yè)績增長點。
不過，風(fēng)云君簡單計算了近三年來海底撈和呷哺呷哺各自的外賣收入與餐廳收入之比。2016-2018年，海底撈的外賣收入與餐廳收入之比穩(wěn)定在2%左右。呷哺呷哺的外賣收入與餐廳收入之比雖然在2017年從上一年的0.16%上升至0.35%，但在2018年仍維持在0.35%，提升有限。
Ummm……只能說，理想很豐滿，罩杯很骨感。
五、財務(wù)分析
1、盈利能力
餐飲業(yè)的毛利率主要受原材料（食材）成本的影響，對于火鍋行業(yè)來說，其原材料主要為牛羊肉和新鮮蔬菜等。
呷哺呷哺歷年來的毛利率要高于海底撈，從2013的56.7%上升至2018年的62.3%。不過，從2016年起，呷哺呷哺的毛利率連續(xù)小幅下滑，而海底撈的毛利率基本穩(wěn)定。
2018年，呷哺呷哺和海底撈的毛利率分別為62.3%和59.1%。
餐飲行業(yè)為典型的勞動密集型行業(yè)，因此員工成本為僅次于原材料成本的第二大支出。2018年，呷哺呷哺和海底撈各自的員工成本占營業(yè)收入的比重分別為24.7%和29.6%。
截至2018年，呷哺呷哺和海底撈分別擁有2.6萬名和6.9萬名員工。此外，呷哺呷哺的平均員工成本要低于海底撈，分別為人均4.5萬元和7.3萬元。
海底撈獨樹一幟的服務(wù)模式一直被廣大消費(fèi)者稱道，更是餐飲業(yè)同行學(xué)習(xí)借鑒的標(biāo)桿。而一家企業(yè)能夠讓員工把真誠、燦爛的笑容掛在臉上，其中員工成本起到的作用有多重要，想必不用風(fēng)云君再多說了。
由于呷哺呷哺和海底撈近年來都在不斷擴(kuò)張門店網(wǎng)絡(luò)，物業(yè)開支也在不斷上升。
不過，我們發(fā)現(xiàn)一個有趣的事實，營收規(guī)模明顯低于海底撈的呷哺呷哺，其物業(yè)開支的絕對金額在2018年之前卻一直高于海底撈。
其中一個原因固然是因為呷哺呷哺的門店數(shù)量要多于海底撈，但風(fēng)云君認(rèn)為另外一個重要原因是，呷哺呷哺有三分之一的門店位于北京，皇城根下開店，租金成本自然較高。
呷哺呷哺歷年來物業(yè)開支占營業(yè)收入比重的變化也證實了風(fēng)云君的猜測。近年來，呷哺呷哺在全國范圍內(nèi)不斷擴(kuò)張門店，北京門店數(shù)量占全國門店總數(shù)的比重有所下降，因此物業(yè)開支占營收的比重也在一路下降。
2018年，呷哺呷哺和海底撈各自物業(yè)開支占營業(yè)收入的比重分別為12.2%和4%。
呷哺呷哺的EBIT利潤率通常要高于海底撈。不過，由于近年來門店的迅速擴(kuò)張，兩家公司的EBIT利潤率都在2016年后明顯下跌。2018年，呷哺呷哺和海底撈的EBIT利潤率分別為16.5%和13.3%。
2、運(yùn)營能力
近年來，呷哺呷哺和海底撈的現(xiàn)金循環(huán)周期總體上都在拉長。 2018年，呷哺呷哺和海底撈的現(xiàn)金循環(huán)周期分別為33.9天和5.3天，高下立判。
在兩家公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)相近的情況下，現(xiàn)金循環(huán)周期的差異主要由存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)付賬款天數(shù)的差異造成。
2018年，呷哺呷哺和海底撈的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為73.4天和14.5天。兩家公司同為以牛羊肉等食材為主要存貨的火鍋餐飲企業(yè)，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)卻相差將近60天，這反映出兩家公司在供應(yīng)鏈管理上的差距。
作為火鍋餐飲企業(yè)，兩家公司都需要采購大量的凍牛羊肉。根據(jù)各自的招股書，呷哺呷哺表示會“因預(yù)期未來漲價而增加凍牛肉和凍羊肉的存貨”，而海底撈則表示，“為了確保食材新鮮，一般不會保留存貨”，并且建立了一套ERP存貨管理系統(tǒng)，實時監(jiān)控存貨水平。
另外，從應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)來看，海底撈對上游供應(yīng)商的結(jié)算速度要比呷哺呷哺快上1個多月，而且2018年前的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)低于15天。
2018年，海底撈的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從上一年的12.2天上升到23.6天，這一變化主要是由于門店規(guī)模的迅速擴(kuò)大，海底撈的采購政策也發(fā)生變化。過去，海底撈直接向關(guān)聯(lián)方蜀海集團(tuán)采購大部分非加工食材，但在2018年，公司改為向第三方供應(yīng)商采購非加工食材。
3、資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金流狀況
2018年，呷哺呷哺和海底撈的資產(chǎn)負(fù)債率分別為30.9%和27.8%，兩者相近。
海底撈的資產(chǎn)負(fù)債率在2018年大幅下降，原因是公司在當(dāng)年上市，通過IPO募集了大量資金。呷哺呷哺也曾出現(xiàn)過類似的變化，2014年，呷哺呷哺上市，資產(chǎn)負(fù)債率從上一年的36.1%下降到24.3%。
截至2018年，呷哺呷哺和海底撈的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為13.4億元和41.2億元。
不過，對于呷哺呷哺來說，近年來門店的快速擴(kuò)張導(dǎo)致其每年的資本開支不斷增加。2018年，呷哺呷哺通過經(jīng)營活動實現(xiàn)了4.93億元的現(xiàn)金凈流入，然而僅通過資本開支一項就流出了4.92億元，當(dāng)年的自由現(xiàn)金流僅為100萬元。
相比之下，海底撈近年來的自由現(xiàn)金流不斷增加，2018年高達(dá)23.4億元，連續(xù)兩年實現(xiàn)翻倍增長，簡直6到飛起。
4、股東回報
2018年上市的海底撈，于當(dāng)年支付了4.61億元的股息，占當(dāng)年歸母凈利潤16.5億元的28%。
“連鎖火鍋第一股”對陣“川味火鍋龍頭”：海底撈，呷哺呷哺，各自精彩著
相比之下，2014年時頭頂“連鎖火鍋第一股”名號上市的呷哺呷哺，在港股市場亮相的第一年支付了2.2億元的股息，相當(dāng)于當(dāng)年歸母凈利潤1.4億元的1.6倍。
不過從那之后，呷哺呷哺每年支付的股息基本穩(wěn)定在當(dāng)年歸母凈利潤的40%左右。2018年，呷哺呷哺支付了1.8億元的股息，占當(dāng)年歸母凈利潤4.6億元的38%。
結(jié)語
俗話說，“民以食為天”，飲食在消費(fèi)者心目中的地位不言而喻。作為餐飲企業(yè)，食品安全更應(yīng)該是公司管理的重中之重。